当古(gu)井(jing)贡(gong)酒（000596）的营收在2023年首次跨过200亿元、市值早破(po)千亿元之际(ji)，其(qi)背后的是另外(wai)三个(ge)“你(ni)追我赶(gan)”的徽(hui)酒上市公司(si)——迎驾贡(gong)酒（603198）、口子窖（603589）、金种子酒（600199）。
中国(guo)白酒有句行话叫“西不(bu)入川，东不(bu)入皖”，安徽(hui)白酒作(zuo)为中国(guo)白酒版图上不(bu)可或缺的力量在过去多年里经历了快速发展，除去“一枝独秀”的古(gu)井(jing)贡(gong)酒以外(wai)，迎驾贡(gong)酒、口子窖、金种子酒这三家徽(hui)酒上市公司(si)也呈现出不(bu)同的发展态势，通过对它们(men)的财报(bao)梳理(li)，可以透视徽(hui)酒发展的机遇和挑战。
迎驾贡(gong)酒市值规模最高
在迎驾贡(gong)酒、口子窖、金种子酒三家徽(hui)酒上市公司(si)中，登陆资本(ben)市场最早的是金种子酒，上市时间是1998年8月12日，彼时的证券简称叫做“金牛实业”，2006年8月26日更名为“金种子酒”，公司(si)业务也是从农业板块进入白酒板块。
2015年5月28日，迎驾贡(gong)酒挂牌上市，成为第三家徽(hui)酒上市公司(si)；一个(ge)月后，即2015年6月29日，口子窖挂牌上市，成为第四家徽(hui)酒上市公司(si)。
虽然上市时间不(bu)同，但无(wu)论在资产规模，还是公司(si)市值上，迎驾贡(gong)酒、口子窖都将金种子酒远远甩(shuai)在了身后。
从资产规模的角(jiao)度来看，截至(zhi)2023年12月31日，迎驾贡(gong)酒的资产总额约(yue)为116.89亿元，同比增长16.19%；负债总额约(yue)为33.11亿元，同比增长7.01%；所有者权益约(yue)为83.78亿元，同比增长20.27%。口子窖的资产总额约(yue)为125.32亿元，同比增长8.64%；负债总额约(yue)为27.83亿元，同比增长5.82%；所有者权益约(yue)为97.49亿元，同比增长9.49%。金种子酒的资产总额约(yue)为34.76亿元，同比增长2.39%；负债总额约(yue)为9.45亿元，同比增长12.50%；所有者权益约(yue)为25.31亿元，同比下降0.94%。
对于迎驾贡(gong)酒、口子窖而言(yan)，已经上市九年，资产规模的增速较(jiao)快。
Wind数据显示，2015至(zhi)2023年，迎驾贡(gong)酒的资产规模从52.49亿元增至(zhi)116.89亿元，复合(he)年增长率（CAGR）约(yue)为10.53%；口子窖的资产规模从49.77亿元增至(zhi)125.32亿元，CAGR约(yue)为12.24%。
但是，金种子酒2015至(zhi)2023年的资产总额仅仅从33.10亿元增至(zhi)34.76亿元，CAGR约(yue)为0.61%，期(qi)间资产总额最高也仅在2021年达到38.66亿元，远低于迎驾贡(gong)酒和口子窖。
从战略角(jiao)度来看，迎驾贡(gong)酒在2015年上市当年的年报(bao)中就提出“以‘做大白酒核(he)心(xin)主业，进一步拓(tuo)展全(quan)国(guo)市场，以技(ji)术改造、产品升级、资本(ben)运营、信息技(ji)术为手段，打造中国(guo)最美(mei)酒厂(chang)，力争进入行业第一方阵’为主导思想；面(mian)对竞(jing)争日益激烈的市场环境，坚(jian)持‘品牌引领、全(quan)国(guo)布局、深度分销(xiao)’的营销(xiao)战略。”口子窖在2015年上市当年的年报(bao)中提出的公司(si)战略是“专注于白酒生产经营领域(yu)，采取差异化竞(jing)争策略，以兼香(xiang)型口子窖系列白酒为核(he)心(xin)，建(jian)设高端白酒品牌，提高公司(si)核(he)心(xin)竞(jing)争力，引领兼香(xiang)型白酒行业，成为兼香(xiang)型白酒领域(yu)领军企业，并争取成为国(guo)内白酒行业第一集团成员。”金种子酒2015年年报(bao)中披露的公司(si)战略是“牢固(gu)树立五大发展理(li)念，坚(jian)持自(zi)主创新和转(zhuan)型升级，以提高发展质(zhi)量和效益为中心(xin)，全(quan)面(mian)推进品牌建(jian)设；优化产品体系，推进产品占位(wei)；完善组织(zhi)机构调整，强化团队建(jian)设；以精准营销(xiao)为方向，努力打造营销(xiao)创新和结构优化‘双引擎’，实现健康持续发展。”
九年之后，迎驾贡(gong)酒2023年年报(bao)中的公司(si)战略变成“加强中国(guo)生态白酒领军品牌建(jian)设；实施产品升级，主推洞藏系列，加强中高档白酒销(xiao)售；聚焦安徽(hui)、江苏、上海核(he)心(xin)市场，拓(tuo)展华中、华北等重点市场和机会市场；提升信息化、智能制造水平(ping)；提高员工素质(zhi)，提升员工幸福感。”口子窖2023年年报(bao)中的公司(si)战略变成“公司(si)专注于白酒生产经营领域(yu)，采取差异化竞(jing)争策略，以兼香(xiang)型口子窖系列白酒为核(he)心(xin)，建(jian)设高端白酒品牌，提高公司(si)核(he)心(xin)竞(jing)争力，引领兼香(xiang)型白酒行业，成为兼香(xiang)型白酒领域(yu)领军企业，并争取成为国(guo)内白酒行业第一集团成员。”金种子酒2023年年报(bao)中的公司(si)战略变成“坚(jian)持‘做强底(di)盘，做大馥合(he)香(xiang)，提质(zhi)增效，再(zai)创新辉煌(huang)’的战略目标不(bu)动摇。”
由此可见，上述三家徽(hui)酒上市公司(si)在经历了九年的发展之后，各家的公司(si)战略都发生了变化，迎驾贡(gong)酒已经定(ding)位(wei)为“中国(guo)生态白酒领军品牌”，口子窖依旧追求“争取成为国(guo)内白酒行业第一集团成员”，而金种子酒终(zhong)于不(bu)再(zai)提“双引擎”战略，转(zhuan)而聚焦于“馥合(he)香(xiang)”。
从战略来看，迎驾贡(gong)酒和口子窖坚(jian)持以白酒发展建(jian)设为核(he)心(xin)且重点是高端化，这切合(he)了过去十年中国(guo)酒类市场发展趋势，而金种子酒战略上缺乏明晰的产品方向，这也是决定(ding)了近十年三家酒企的发展结果。
口子窖营业收入增长率较(jiao)高
国(guo)海证券研(yan)报(bao)显示，2023年，18家白酒A股上市公司(si)营收、归母净(jing)利润同比分别增长15.5%、18.9%。2024年一季度板块在去年同期(qi)高基数基础上实现稳健增长，营收、归母净(jing)利润同比分别增长14.9%、15.9%。2023年共有16家白酒上市公司(si)进行了分红，其(qi)中11家分红率相较(jiao)2022年有所提升。
2023年，迎驾贡(gong)酒实现营业收入67.20亿元，同比增长22.07%；归母净(jing)利润22.88亿元，同比增长34.17%；扣非归母净(jing)利润22.33亿元，同比增长35.97%。口子窖实现营业收入59.62亿元，同比增长16.10%；归母净(jing)利润17.21亿元，同比增长11.04%；扣非归母净(jing)利润16.98亿元，同比增长10.75%。金种子酒实现营业收入14.69亿元，同比增长23.92%；归母净(jing)利润-0.22亿元，扣非归母净(jing)利润-0.58亿元。
从毛利率的角(jiao)度来看，2023年，迎驾贡(gong)酒的毛利率为74.08%，同比增加3.11个(ge)百分点；口子窖的毛利率为74.92%，同比增加0.85个(ge)百分点；金种子酒的毛利率为48.85%，同比增加10.03个(ge)百分点。
由此可见，口子窖的毛利率最高。德邦证券认为，口子窖仍将受益安徽(hui)市场扩容，随(sui)着改革的稳步推进，盈利能力有望持续上行。
Wind数据显示，2014至(zhi)2023年，迎驾贡(gong)酒的营业收入从29.59亿元增至(zhi)67.20亿元，复合(he)年增长率（CAGR）约(yue)为9.54%；归母净(jing)利润从4.87亿元增至(zhi)22.88亿元，CAGR约(yue)为18.76%。口子窖的营业收入从22.59亿元增至(zhi)59.62亿元，复合(he)年增长率（CAGR）约(yue)为11.39%；归母净(jing)利润从4.22亿元增至(zhi)17.21亿元，CAGR约(yue)为16.90%。金种子酒的营业收入从20.75亿元降至(zhi)14.69亿元，CAGR约(yue)为-3.76%；归母净(jing)利润从0.89亿元降至(zhi)-0.22亿元。
从过去十年的复合(he)年增长率来看，口子窖的营业收入增长率较(jiao)高，而迎驾贡(gong)酒的归母净(jing)利润增长率较(jiao)高，金种子酒则完全(quan)被超越。
申(shen)万宏源证券认为，迎驾贡(gong)酒的产品差异化价格定(ding)位(wei)、渠道推力强，具备(bei)在竞(jing)争中获取市场份额的能力和优势。公司(si)产品结构升级势能强劲(jin)，未来成长潜力仍大。未来3年公司(si)核(he)心(xin)成长动能在于洞藏的升级和放量，对标古(gu)井(jing)年份原浆系列、洋河蓝(lan)色经典(dian)系列的成长路(lu)径，洞藏未来成长空间仍大。
分产品看，口子窖2023年高档、中档、低档三种白酒的营业收入分别实现56.78亿元、0.76亿元、0.95亿元，同比分别增长16.58%、下降19.76%、增长0.72%，高档产品收入增速显著(zhu)。
迎驾贡(gong)酒2023年中高档酒、普通酒分别实现营业收入50.22亿元、13.80亿元，同比增长27.84%、增长8.68%，其(qi)中中高档酒的营业收入占比同比增长2.87个(ge)百分点至(zhi)78.45%。
金种子酒2023年的高端酒营业收入约(yue)为0.53亿元，此前并没有高端产品做对比；中端酒营业收入约(yue)为2.30亿元，同比下降23.21%；低端酒营业收入约(yue)为6.99亿元，同比增长81.51%。
可以看出，口子窖与迎驾贡(gong)酒在高端酒方面(mian)的销(xiao)售增长较(jiao)大，而金种子酒的低端产品销(xiao)售较(jiao)多，影(ying)响了公司(si)的利润。
不(bu)同的营收与利润也反应在了二级市场上，从公司(si)市值来看，2015年5月28日，迎驾贡(gong)酒上市首日的收盘市值约(yue)为135.92亿元；2015年6月29日，口子窖上市首日的收盘市值约(yue)为138.24亿元。
2015年5月28日，金种子酒的收盘市值约(yue)为77.14亿元，6月29日收盘市值约(yue)为71.81亿元。
截至(zhi)2024年5月28日收盘，迎驾贡(gong)酒的市值约(yue)为559亿元，口子窖的市值约(yue)为253亿元，金种子酒的市值约(yue)为97亿元。
在过去九年的时间里，上述三家徽(hui)酒上市公司(si)的市值变化一目了然。
金种子酒高管薪酬涨(zhang)幅近一倍
对于一家企业来说，期(qi)间费用的科(ke)学管理(li)非常重要。
2023年，迎驾贡(gong)酒的销(xiao)售费用约(yue)为5.81亿元，同比增长15.22%；管理(li)费用约(yue)为2.09亿元，同比增长9.36%；财务费用约(yue)为-0.08亿元；研(yan)发费用约(yue)为0.77亿元，同比增长26.43%。口子窖的销(xiao)售费用约(yue)为8.27亿元，同比增长18.19%；管理(li)费用约(yue)为4.07亿元，同比增长51.95%；财务费用约(yue)为-0.12亿元；研(yan)发费用约(yue)为0.34亿元，同比增长36.90%。金种子酒的销(xiao)售费用约(yue)为2.35亿元，同比下降3.79%；管理(li)费用约(yue)为1.31亿元，同比增长10.67%；财务费用约(yue)为-0.08亿元；研(yan)发费用约(yue)为0.25亿元，同比增长21.37%。
由此可见，上述三家徽(hui)酒上市公司(si)的期(qi)间费用分别约(yue)8.59亿元、12.56亿元和3.83亿元，其(qi)中口子窖的管理(li)费用增长较(jiao)大。
对此，口子窖的解释是“随(sui)着业务规模增长，本(ben)期(qi)公司(si)确认的折旧与摊销(xiao)、咨询服(fu)务费较(jiao)同期(qi)有所增长，同时本(ben)期(qi)公司(si)实施限制性(xing)股权激励计划，确认股权激励费用所致(zhi)。”
方正证券认为，口子窖的销(xiao)售费用率提升主要系兼系列新品处(chu)于市场拓(tuo)展阶段营销(xiao)投入较(jiao)多，管理(li)费用率中折旧摊销(xiao)、咨询服(fu)务费随(sui)收入规模扩大而增长，同时受实施股权激励产生相关费用所致(zhi)。“我们(men)认为公司(si)当前新老产品过渡期(qi)费用投放阶段性(xing)上扬，随(sui)中长期(qi)新品势能释放，盈利能力有望长向提升。”
从薪酬角(jiao)度来看，2023年，迎驾贡(gong)酒的董监高税前报(bao)酬合(he)计561.1万元，较(jiao)2022年503.2万元同比增长11.51%；口子窖的董监高税前报(bao)酬合(he)计1463.81万元，较(jiao)2022年1461.87万元同比增长0.13%；金种子酒的董监高税前报(bao)酬合(he)计1279.43万元，较(jiao)2022年659.28万元同比增长94.06%.
尽管金种子酒2023年业绩(ji)亏损，但是公司(si)高管薪酬增长惊(jing)人，其(qi)中总经理(li)何(he)秀侠2023年薪酬为304.96万元，而其(qi)2022年薪酬仅为94.60万元，同比增幅达到222.37%；总工程师杨红文2023年薪酬为116.48万元，较(jiao)2022年45.66万元同比增长155.10%；董秘金彪2023年薪酬为96.77万元，较(jiao)2022年45.03万元同比增长114.90%……
申(shen)万宏源证券认为，华润入主后，金种子酒改革焕新，馥合(he)香(xiang)系列以核(he)心(xin)烟酒店与宴席酒店等大店为核(he)心(xin)，发力阜阳大本(ben)营市场和合(he)肥重点市场，头号种子华润赋能啤白渠道融合(he)，长期(qi)看公司(si)改革成效将逐步显现。
对于徽(hui)酒未来的发展，安徽(hui)省经济和信息化厅(ting)等三部门在2020年曾印发《促进安徽(hui)白酒产业高质(zhi)量发展的若干意见》，规划到2025年，安徽(hui)白酒企业实现营业收入500亿元，培育年营业收入超过200亿元的白酒企业1家，超过100亿元的企业2家……并给(gei)出了构建(jian)“品牌强、品质(zhi)优、品种多、集群化”的安徽(hui)白酒产业发展体系行动路(lu)径。
目前，超过200亿元营业收入的白酒企业1家已经实现，剩下的超过100亿元营业收入的2家白酒企业应该是迎驾贡(gong)酒和口子窖，金种子酒最终(zhong)能否赶(gan)上徽(hui)酒板块的发展步伐，尚(shang)待观察。