过去一周市场再度回落，全周日均成交额(e)约8500亿(yi)；风格上，大盘(pan)优于(yu)小盘(pan)，价值优于(yu)成长。行业(ye)方(fang)面，煤炭、公用事业(ye)、农林牧(mu)渔等行业(ye)表(biao)现靠前；轻工制造、房地产、建材等表(biao)现靠后(hou)。
涨价逻辑支撑(cheng)板块走强
从表(biao)现较强的板块（煤炭、公共(gong)事业(ye)、农林牧(mu)渔等）来看(kan)，涨价逻辑成为支撑(cheng)相关(guan)板块走强的主导因素，市场逻辑开始由“经济修复进攻”转向(xiang)“涨价分红(hong)防守(shou)”方(fang)向(xiang)。
具体来看(kan)，生猪(zhu)板块受益于(yu)能繁母猪(zhu)的持续出清与猪(zhu)价持续的回升，在农林牧(mu)渔板块扮演中坚(jian)力量；受到持续发酵的公共(gong)事业(ye)涨价新闻催化，叠加电力改革市场预(yu)期，高分红(hong)稳定ROE板块中的公共(gong)事业(ye)板块表(biao)现较好；周期中的黑色板块则延续了涨价的预(yu)期。我们上周强调要关(guan)注业(ye)绩改善预(yu)期板块和高分红(hong)稳定ROE板块，在上述板块表(biao)现中得到了一定的验证。
海外降息(xi)受挫，国内关(guan)注政(zheng)策导向(xiang)
上周整体市场受到的突发冲击(ji)较多，海外市场围绕降息(xi)预(yu)期反复交易，国内市场情绪反复，但整体政(zheng)策导向(xiang)仍为积(ji)极。
海外方(fang)面，美(mei)联储5月(yue)议息(xi)会议纪要及(ji)美(mei)联储官员发言整体偏鹰，叠加美(mei)国PMI走强，整体降息(xi)预(yu)期明显受挫，推动10年美(mei)债(zhai)利率在低点(dian)反弹，风险(xian)资产受到冲击(ji)。短期内美(mei)联储“数据依赖”决策意味着(zhe)降息(xi)预(yu)期与经济基本面会相互作用，降息(xi)预(yu)期或(huo)仍会在1~2次区间反复调整。
今(jin)年我们已经多次看(kan)到市场对美(mei)联储降息(xi)预(yu)期的动态变(bian)化，从多次大幅度降息(xi)的预(yu)期到现在一次降息(xi)甚(shen)至加息(xi)的预(yu)期，期间摇摆(bai)了多次。其核心的影(ying)响因素来自美(mei)国工业(ye)周期回暖(nuan)与消费周期高位回落的相互作用。从中长期视角(jiao)来看(kan)，美(mei)国工业(ye)周期已经处(chu)在修复的初(chu)期，消费周期处(chu)在由盛转衰(shuai)的过热期尾声阶段，后(hou)续美(mei)国经济增长能否有强支撑(cheng)，需要观察在消费回落前工业(ye)能否支撑(cheng)宏观经济增长，或(huo)在工业(ye)还未完全恢复景气的背景下消费是否成为明显拖累。
降息(xi)预(yu)期时刻处(chu)在调整当中，具体什么时候(hou)降息(xi)，我们很难做绝对预(yu)判。但我们需要抓住的结构重(zhong)点(dian)是，海外整体已经处(chu)在工业(ye)复苏的通道中――美(mei)国5月(yue)标普全球(qiu)PMI指数全面好于(yu)预(yu)期，耐用品订单大幅好于(yu)预(yu)期；欧元区、英国、日本5月(yue)制造业(ye)PMI均好于(yu)预(yu)期改善。海外工业(ye)的修复、补(bu)库存的趋(qu)势(shi)，为国内相关(guan)出口产业(ye)链带来了业(ye)绩支撑(cheng)。同时，在这一轮全球(qiu)补(bu)库存的周期中，全球(qiu)定价的上游周期品的价格也会更有支撑(cheng)性。
国内方(fang)面，上周总书记在济南市主持召开企(qi)业(ye)和专家座谈会并发表(biao)重(zhong)要讲(jiang)话，这次座谈会释放的最清晰的信号是要求改革从现实需要出发，也就是从具体问题(ti)出发，不要谈大而空的问题(ti)。
往后(hou)看(kan)，市场关(guan)注的重(zhong)点(dian)应该是三中全会政(zheng)策的方(fang)向(xiang)。根据现有公开信息(xi)梳理(li)，三中全会确(que)定的方(fang)向(xiang)是“进一步深化改革”，目前大致(zhi)确(que)定的经济社会政(zheng)治问题(ti)的改革议题(ti)共(gong)有17个，比上次15个多了一些，这其中涉及(ji)经济改革的共(gong)有8项：（1）金融体质改革（2）财税体制改革（3）政(zheng)府行政(zheng)机构改革（4）关(guan)税和贸易体制改革（5）政(zheng)府投资体制改革（6）土地产权(quan)制度改革（7）国有企(qi)业(ye)改革（8）国有资产改革。整体改革的基调比较积(ji)极，阶段性会引(yin)导市场的预(yu)期变(bian)化。
价格弹性成二季度关(guan)键，投资重(zhong)结构-轻总量
短期内红(hong)利资产可能韧性更强，中期或(huo)回归核心资产。这是因为本轮市场从底部(bu)开始反弹的过程较为顺利，估值性价比有所回落，可能有资金在这个位置开始获利了结，如果市场发生回调，红(hong)利资产韧性将有望(wang)凸显。此外，中期来看(kan)，今(jin)年整体宏观经济修复强于(yu)去年，带来稳定ROE、具有估值性价比、分红(hong)率较高的核心资产可能会有持续的修复机会。叠加前面所分析的海外宏观结构性走强的制造业(ye)，可重(zhong)点(dian)关(guan)注红(hong)利资产（带有涨价预(yu)期的公共(gong)事业(ye)板块、电力系统等）、核心资产（稳定分红(hong)的消费品等）、出海高景气（美(mei)国地产链后(hou)周期相关(guan)行业(ye)、新兴市场工业(ye)制造设备、全球(qiu)进出口关(guan)键的航运板块等）。
此外，资源品具有逢(feng)低布局(ju)的价值，尤其是国际定价的资源品。在经济景气和市场盈利有望(wang)回升的背景下，价格弹性是二季度关(guan)键因素，很多品类有提价预(yu)期。二季度宏观经济及(ji)市场盈利可能会出现一组“环比不差，同比很好看(kan)（去年低基数）”的数据，这从最近的高频数据已经能看(kan)到苗头(tou)。因此，资源品表(biao)现值得持续关(guan)注。其中，铜的商品价格近期略有回调，但其整体产业(ye)链仍相对积(ji)极；贵金属方(fang)面，已不完全受限于(yu)美(mei)联储降息(xi)的逻辑框架，更多应该关(guan)注到美(mei)国财政(zheng)国债(zhai)超发、美(mei)元信用受损、全球(qiu)央(yang)行购金、地缘冲突加剧的逻辑上来。
而对于(yu)进攻方(fang)向(xiang)的选择，业(ye)绩改善预(yu)期板块与产业(ye)主题(ti)板块是阶段性重(zhong)点(dian)方(fang)向(xiang)。细分来看(kan)，前者可关(guan)注生猪(zhu)养(yang)殖、工程机械、基础化工、消费电子、地产产业(ye)链等；后(hou)者可关(guan)注AI产业(ye)链相关(guan)股票(piao)。
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