2023年，在全(quan)球经济波动等宏观因素的共(gong)同作用下，资本(ben)市场表现并不理想。尤其是港股的创新药板块持续震荡调整，市场进一步(bu)释放悲观价值(zhi)，板块估值(zhi)也一度滑落至历史低位区间。
与此同时，国(guo)内医疗健(jian)康(kang)行业的融资环境也受到了显著影响。中(zhong)泰国(guo)际研报表示，2023年国(guo)内医疗健(jian)康(kang)行业融资总额(e)同比下滑30.1%至109亿美元，融资总额(e)相当于2021年的约1/3并回落到2017年左右(you)水平(ping)。
国(guo)联基金潘天(tian)奇认为，当下正是预期较低、基本(ben)面趋势和(he)后续市场表现非常值(zhi)得期待的时点。对于投资者来说，大跌过后除了保持信心，更重要的是理性评估风险(xian)收益机会。医药行业包括了很多优质成长赛道，如果长期基本(ben)面没(mei)有发生本(ben)质的变化，成长的空(kong)间、竞争格局(ju)、治理结构等内在因素会驱动公司盈利规模扩大，预期收益也有望随之而来。
在此，不妨以(yi)刚(gang)刚(gang)交出全(quan)年财报的乐普生物-B(2157.HK)为参考，谈(tan)谈(tan)笔者对当下创新药行业投资的一些参考。
业绩(ji)稳健(jian)，成长动能加速释放
从乐普生物的全(quan)年业绩(ji)表现来看，可以(yi)用八个字"稳健(jian)成长，动力十足"概括。
数(shu)据显示，2023年全(quan)年乐普生物实现收入约2.25亿元(人民币，下同)，同比大增(zeng)1347.2%；净亏损约为0.3亿元，与去年同期相比大幅收窄96%；经调整年内净亏损由2022年的7.0亿减少至2.5亿元。
数(shu)据来源：公司财报
通过拆(chai)解(jie)财报，笔者发现，公司在收入大幅跳升的基础之上，净亏损大幅收窄的背后还(hai)有以(yi)下原因：
公司通过减持皓(hao)阳生物股权实现投资收益约1.04亿元、以(yi)及(ji)所持长期股权投资武汉滨(bin)会因股权被动稀释录(lu)得收益约1.16亿元。上述两项总计带(dai)来其他利得共(gong)约2.2亿元。
同时，乐普生物在降本(ben)增(zeng)效下足了功夫(fu)。公司通过运营管理能力的建(jian)设(she)，内部运营效率得到控制，运营成本(ben)显著降低。财报显示，2023年，公司研发开支达到了4.58亿元；行政开支约为0.87亿元，同比减少37.6%；销售及(ji)营销开支约为0.43亿元。
通过深挖乐普生物的财报，了解(jie)公司在过去一年的业务进展，就会发现在乐普生物的商业化战略和(he)业务操作的推(tui)动下，其商业化成绩(ji)较为亮眼，正在不断抬高公司的想象空(kong)间。这也是我们接下来需(xu)要进行复盘的。
其一，积极推(tui)动普佑恒®(普特利单抗注射液，HX008)的商业化销售。普佑恒®自2022年下半年接连(lian)获(huo)批MSI-H/dMMR实体瘤及(ji)不可切除或转移性黑色素瘤两大适应证后，乐普生物迅速行动，自建(jian)精干的商业化团队并启动销售，2023年实现了1.01亿元的销售收入，这一成绩(ji)标志着公司自主(zhu)商业化能力已经初(chu)步(bu)被验证。
更重要的是，公司通过普佑恒®的销售，打通了从研发到销售的全(quan)链(lian)条产业经验，为后续ADC、溶(rong)瘤病毒药物的商业化奠定了坚实的基础。公司采取了集中(zhong)资源、聚焦关键省份和(he)城市的策略，通过自营和(he)渠(qu)道合作，有效推(tui)进了普佑恒®的销售，并在未覆盖的区域通过CSO平(ping)台及(ji)其他合作机构扩展市场。
随着未来乐普生物顺利推(tui)动该产品在多个适应症上的商业化进程，叠加销售渠(qu)道的逐渐落地和(he)市场的进一步(bu)拓展，将为乐普生物的长期发展和(he)业绩(ji)增(zeng)长提供(gong)强有力的支持。
其二，CMG901实现了BD突(tu)破，未来将推(tui)动更多BD项目的落地。
去年2月，乐普生物与阿斯利康(kang)达成关于CMG901(CLOUDIN18.2靶向ADC)的独(du)家授权合作，将CMG901的研究、开发、注册、生产及(ji)商业化的独(du)家全(quan)球许可授予(yu)阿斯利康(kang)。2023年，乐普生物在CMG901 BD及(ji)技术服务收入已经达到了1.24亿元。
通过这种(zhong)合作模式，不仅能够帮助两家公司实现优势的互补与协同增(zeng)效，从而促成业绩(ji)的快速增(zeng)长。更重要的是，此次合作的成功，能够为公司带(dai)来极好的示范作用，同时为公司在ADC领域的研发、生产、商业化的能力进行有力背书，进而刺激潜(qian)在合作订单的加速转化。
由此可见，CMG901仅仅是个开始，伴随着未来公司积极推(tui)动其他ADC管线的BD合作和(he)项目的落地，将有望实现公司业绩(ji)的快速释放。
一面通过自营+渠(qu)道合作推(tui)进国(guo)内销售，一面通过BD来拓展海外市场，为公司持续提供(gong)业绩(ji)的增(zeng)量。
再有，利用富(fu)余产能提供(gong)CDMO服务。去年11月，乐普生物与乐普医疗订立CDMO服务框架协议，将为乐普医疗及(ji)其附属子公司提供(gong)CDMO技术服务，并相应订立CDMO服务框架协议。乐普生物能够有效利用富(fu)余产能，为公司整体带(dai)来稳定的收益，补充营运资金。
未来，公司会继续就固定资产和(he)长期股权投资进行适时的处置和(he)减持，很好的利用已获(huo)得的多家商行的授信额(e)度，同时、伴随着公司核心管线的逐步(bu)落地、择机进行再融资，从而补充公司现金流，为公司的稳健(jian)运营和(he)未来发展提供(gong)坚实的资金保障。这种(zhong)综合性的发展策略，确保了公司在不断变化的市场环境中(zhong)保持稳定的成长势头。
ADC商业化落地提速，联合用药持续取得新进展
在商业化取得初(chu)步(bu)成功之后，还(hai)需(xu)要关注一个重点问题：未来成长能力的确定性和(he)可持续性有多少？这就得看公司的创新能力，主(zhu)要体现在企业的产品管线上。
整体来看，乐普生物的研发策略清晰，先围(wei)绕免疫肿瘤学(IO)领域，以(yi)普佑恒®奠定公司的基本(ben)盘，其次持续发力抗体偶联药物(ADC)领域，打造全(quan)球领先的ADC药物管线。此外，公司还(hai)布局(ju)了溶(rong)瘤病毒的研发。
当前，乐普生物已经组建(jian)起一条包含1款商业化上市药物，7款临床阶段候选药物，以(yi)及(ji)3款临床阶段的自有候选药物的联合用药。
图片来源：公司财报
除了已商业化的普佑恒®外，在其余的一众管线中(zhong)，ADC研发进展最为靠前，或陆续步(bu)入收获(huo)期。
以(yi)目前进展较快的MRG003为例(li)，MRG003是一种(zhong)由EGFR靶向单抗与强效的微管抑制有效载荷MMAE分(fen)子通过vc链(lian)接体偶联而成的ADC，其以(yi)高亲(qin)和(he)力特异性地结合肿瘤细胞表面的EGFR，通过内吞进入肿瘤细胞后释放强效的有效载荷，从而导致肿瘤细胞死(si)亡。
目前，该产品用于治疗晚期鼻咽癌(NPC)获(huo)得FDA授予(yu)快速通道资格(FTD)，关键注册性IIb期临床试验也已完成全(quan)部受试者入组，将成为继普佑恒®获(huo)批上市后又一临近上市的新药产品。后续，伴随着后续MRG003在其他类型癌症的治疗潜(qian)力被挖掘，叠加公司已经打通的商业化通道优势，有望为公司带(dai)来更大的商业价值(zhi)。
除了MRG003，乐普生物亦在全(quan)力推(tui)动另一款创新型ADC药物MRG004A的研发进程。
前不久，MRG004A用于治疗胰腺癌(PC)获(huo)得FDA授予(yu)快速通道资格。此前，MRG004A已分(fen)别在中(zhong)、美取得IND批准，并获(huo)FDA授予(yu)孤儿药资格认定(ODD)。目前正在美国(guo)及(ji)中(zhong)国(guo)进行I/II期临床研究，并已在胰腺癌、三阴乳腺癌及(ji)结直肠癌等适应症中(zhong)观察到抗肿瘤活性信号。
但需(xu)要注意(yi)的是，由于耐药机制的出现，ADC作为单一疗法(fa)产生的客观反应或临床益处的持续时间是有限的。因此，近些年来，ADC与包括化疗、分(fen)子靶向药物和(he)免疫治疗在内的其他抗癌药物联合的临床前和(he)临床试验正在进行积极的研究，存在极大的想象空(kong)间。
对此，乐普生物始终瞄准未满足临床需(xu)求和(he)未来3-10年的竞争局(ju)面，制定策略并适时调整，积极推(tui)进联合用药的项目进展。
其中(zhong)，乐普生物自有的ADC和(he)普佑恒®联合用药的临床研究就走在这个方向上。公司已完成MRG003与普佑恒®联合治疗实体瘤的I期试验，并观察到良好的初(chu)步(bu)数(shu)据，目前正在进行II期临床试验。MRG002与普佑恒®联合治疗HER2表达实体瘤的I/II期临床试验正在进行中(zhong)。
对于乐普生物来说，积极推(tui)动联合用药项目，一方面能够实现疗效的进一步(bu)提升，另一方面，能够为公司带(dai)来更大的临床获(huo)益和(he)商业价值(zhi)。据华创证券医药预测，现有的IO疗法(fa)中(zhong)，近一半方案可能从IO+化疗升级为IO+ADC，相关适应症市场有望实现100-200%扩容。
通过不断的技术创新和(he)对趋势的把握，打造出具有全(quan)球竞争力的产品，这是当前乐普生物正在做的事情。可以(yi)预见的是，伴随着乐普生物的核心候选药物逐步(bu)进入收获(huo)期，将会为其业绩(ji)带(dai)来更多的贡(gong)献。
政策市场双驱动，长期增(zeng)长潜(qian)力可期
拉长视角来看，市场也正不断释放积极信号，为创新药行业的发展注入强劲动力，乐普生物这类创新药企正迎来难得的机遇。
从政策端来看，今年的政府工作报告聚焦新质生产力，创新药作为医药生物高质量发展核心科技驱动产业第一次被纳入工作报告中(zhong)。
报告显示，政府将加快发展创新药、生物制造、生命(ming)科学，促进医保、医疗、医药协同发展和(he)治理，给予(yu)了行业极大的信心。国(guo)家药监局(ju)3月12日会议也表示将继续在充分(fen)做好药品质量安全(quan)控制的前提下，积极助推(tui)创新药与高端医疗设(she)备等研发上市。
此外，近期市场上流传的一份《全(quan)链(lian)条支持创新药发展实施方案(征求意(yi)见稿)》，旨在全(quan)面促进创新药的研发、审批、使用和(he)支付等关键环节，更是对整个创新药行业有着重大意(yi)义。
从市场端来看，2022年以(yi)来全(quan)球ADC药物授权交易数(shu)量快速增(zeng)长。
根据丁香园数(shu)据，2022年全(quan)球ADC药物授权交易数(shu)量为56项，同比增(zeng)长229%；2023年项目数(shu)量增(zeng)长至73项，同比增(zeng)长约30%。此外，交易总金额(e)也实现大幅增(zeng)长，从2022年的约200亿美元，增(zeng)长至2023年的超过1000亿美元，同比增(zeng)长440%。
图片来源：申万宏源
根据预测，从2022年到2030年，全(quan)球ADC药物市场规模仍将以(yi)52.3%的复合增(zeng)长率高速增(zeng)长，而随着新适应症及(ji)新产品的获(huo)批，市场还(hai)有望进一步(bu)扩容。
今年以(yi)来，国(guo)内医疗健(jian)康(kang)行业的融资环境也呈现出温和(he)回暖的迹象。中(zhong)泰国(guo)际研报表示，今年1-2月的国(guo)内医疗健(jian)康(kang)行业融资总额(e)已接近2023年第一季度的总额(e)，这可能预示着市场对创新药板块的信心正在逐步(bu)恢复。
伴随着ADC赛道的"交易神(shen)话"反复上演以(yi)及(ji)融资环境的进一步(bu)回暖，公司作为国(guo)内ADC药物的领军(jun)企业，后续有望进一步(bu)提升市场份额(e)。
总的来说，无论是普佑恒®的商业化进展，还(hai)是BD项目的落地，亦或是ADC管线的临床开发和(he)联合疗法(fa)，都展现了乐普生物平(ping)衡、高效的运营能力，通过精准地将资源集中(zhong)于具备最大发展潜(qian)力的适应症和(he)候选药物，确保了资源的最优利用，也进一步(bu)凸显了公司在这一领域的专业能力。
结合创新实力与运营效率，乐普生物在ADC和(he)IO领域均展现出独(du)特的差异化优势，同时保持了全(quan)面而均衡的发展态势。作为一个ADC领域的领军(jun)企业，乐普生物已经具备了成长为行业龙头的各种(zhong)必要条件。随着时间的推(tui)移，更多的里程碑事件将逐步(bu)得到实现，验证其发展潜(qian)力。